Czy światu grozi krach gospodarczy?

Narracja kryzysowa

Ludzie chętnie naśladują innych i działają stadnie. To dlatego gospodarka jest cykliczna i co jakiś czas nadchodzi kryzys gospodarczy i krach na giełdzie. Czy złowieszcze prognozy, których pojawiło się sporo w ostatnich miesiącach, mogą przyspieszyć nadejście kolejnego załamania?

Narracje są bardzo ważne w sferze realnej gospodarki. One mogą sterować ludzkimi zachowaniami, bo ludzie uwielbiają historie. W przeszłości nie było mediów elektronicznych, a złe informacje i tak rozprzestrzeniały się bardzo szybko, dlatego dochodziło do runów na banki czy do formowania się baniek spekulacyjnych, a także do krachów i recesji. Czytałem kiedyś w „New London Gazette” list, który wysłał do redakcji czytelnik w roku 1765. To była gazeta, która wychodziła w koloniach położonych na wschodnim wybrzeżu Ameryki Północnej. Autor listu twierdził, że wszyscy jego znajomi rozmawiają o recesji, a im więcej o niej mówią, tym mniej pieniędzy widzi w obrocie, bo wszyscy się na nią szykują. I rzeczywiście ta recesja nadeszła – przekonywał niedawno noblista prof. Robert Shiller, podczas wystąpienia w London School of Economics (LSE). Spotkanie promowało jego najnowszą książkę pt. „Narrative Economics”, która ma się ukazać w październiku. Spotkanie zostało nagrane i można go posłuchać na podcastach LSE.

Samospełniająca się przepowiednia

Z pewnością laureat nagrody Nobla z ekonomii wie co mówi. Człowiek jako istota społeczna uwielbia pozyskiwać informacje od innych ludzi, a nawet naśladować ich postępowanie. To właśnie dlatego w gospodarce rynkowej i na rynkach kapitałowych można obserwować cykle. Wynikają one z natury ludzkiej. Ludzie albo są w swojej masie niezwykle optymistyczni i mamy fazę ekspansji gospodarczej czy hossę na giełdzie, albo pesymistyczni, przez co potem przychodzi okres dekoniunktury czy bessa.

To dlatego mówi się o „samospełniającej się przepowiedni”. Termin ten ukuł socjolog Thomas K. Merton, ale autorem koncepcji inny socjolog William Isaak Thomas, który w 1928 roku wraz z Dorothy Swaine Thomas sformułował tzw. twierdzenie Thomasa: „Jeśli ludzie definiują sytuacje jako rzeczywiste, to stają się one sytuacjami rzeczywistymi w swoich konsekwencjach”. – Sama idea nie jest całkiem nowa. Już greckie mity i literatura obfitują w przypadki proroctw, które spełniają się z powodu działań podejmowanych przez jednostki, które w ich prawdziwość wierzą – zauważa analityk rynków kapitałowych Wojciech Białek. – Typowym przykładem samospełniającej się przepowiedni jest run na bank: pogłoska o niewypłacalności jakiejś instytucji finansowej może się zmaterializować, jeśli wystarczająco duża liczba jej klientów w nią uwierzy – tłumaczy.

Złowieszcze prognozy się mnożą

Biorąc pod uwagę istnienie tych mechanizmów, niepokoić może fakt, że w ostatnich miesiącach pojawiło się wiele złowieszczych prognoz. Nie padały one z ust pierwszych lepszych analityków. Ani nawet z ust poważanego inwestora Jima Rogersa, który jest wiecznie „niedźwiedzi”. Wygłaszali je albo powszechnie poważani  ekonomiści czy inwestorzy, albo analitycy bardzo ważnych instytucji finansowych.

Spójrzmy. W grudniu 2018 roku analitycy Fed ostrzegli w oficjalnym dokumencie, że kolejny krach na giełdach może być naprawdę duży. W marcu znani ekonomiści prof. Nouriel Roubini, zwany Dr Doom („Dr Zagłada” przewidział poprzedni kryzys finansowy z lat 2007-09), oraz prof. Marek Belka (były prezes NBP) przypomnieli w swoich publicznych wypowiedziach, że kolejny kryzys finansowy z pewnością kiedyś nadejdzie. W maju guru amerykańskiego rynku obligacji Jeff Gundlach, właściciel firmy DoubleLine Capital, ostrzegał, że spora część amerykańskich obligacji korporacyjnych o ratingu BBB to tak naprawdę obligacje śmieciowe, które mogą wywołać kolejny kryzys (w kwietniu na rekordowo wysoki poziom długu korporacyjnego zwracał uwagę MFW w „Raporcie o globalnej stabilności”). W czerwcu Bank Światowy opublikował raport „Globalne perspektywy gospodarcze. Zwiększone napięcia, ograniczone inwestycje”, w którym ostrzegł przed słabym wzrostem inwestycji na rynkach wschodzących i rosnącym ryzykiem spowolnienia globalnego na skutek rosnących napięć handlowych. W lipcu ukazała się książka popularnego ekonomisty Jima Rickardsa „Aftermath”, w której radzi on jak przetrwać nadchodzący kryzys finansowy, a MFW obniżył perspektywy dla globalnej gospodarki, przyznając, że jej przyszłość jest niepewna. W sierpniu były sekretarz skarbu USA Larry Summers stwierdził, że właśnie mamy najbardziej niebezpieczny moment finansowy od globalnego krachu w 2008 roku. Uff...

To tylko kilka wybranych przykładów, znalazło by się ich o wiele więcej. Jeśli dodamy do tego fakt, że najbardziej zamożni obcinają wydatki na dobra luksusowe – co widać po danych sprzedażowych prestiżowych domów handlowych i aukcyjnych – a Warren Buffett ma największą pozycję gotówkową w historii (121 mld dol.) – jakby szykował się na wyprzedaż na giełdzie – to można dojść do wniosku, że chyba należy się bać.

Podstawy czarnowidztwa

Zdaniem Wojciecha Białka rzeczywiście w ostatnim okresie można zauważyć narastanie nastrojów pro-kryzysowych wśród ekspertów i trudno się temu specjalnie dziwić, bo są pewne podstawy do obstawiania scenariusza ciężkiego kryzysu. – Rozpoczęty w połowie 2009 roku okres ożywienia gospodarczego w USA pobił w ostatnich miesiącach poprzedni rekord długości czasu bez recesji gospodarczej w Stanach Zjednoczonych ustanowiony w latach 90., który wynosił 120 miesięcy. Myślenie, że po tak długim okresie prosperity pora na korygujący ją kryzys jest dosyć naturalne, tym bardziej w warunkach wojny handlowej wydanej Chinom przez obecną administrację USA – tłumaczy Białek. - Ponad 2,5-krotny wzrost wartości indeksu S&P500 w ciągu 10 lat miał tylko cztery historyczne precedensy w okresie minionych 130 lat. Jednym z nich były lata 20. XX wieku, po których nadszedł Wielki Kryzys, pogłębiony przez rozpowszechnienie się na świecie praktyk protekcjonistycznych bardzo przypominających obecną wojnę pomiędzy USA i Chinami – dodaje.

Grzegorz Zatryb, zarządzający Skarbiec TFI, uważa, że eksperci mają skłonności do złowieszczych prognoz. Dlaczego? - Jeżeli przez lata systematycznie prognozuje się krach, to w końcu kiedyś będzie się miało rację i będzie można w mediach powtarzać „a nie mówiłem?”. Taka strategia, być może opłacalna w kręgach akademickich, na rynku jednak nie popłaca. Jak powiedział znany inwestor Peter Lynch, znacznie więcej pieniędzy inwestorzy stracili szykując się na korekty, niż na samych korektach i ja podpisuję się pod tym obiema rękami – wskazuje Zatryb.

A może spowolnienie i bessa już tu są?

Pytanie najważniejsze jest takie: czy te złowieszcze prognozy mogą stać się samospełniającą się przepowiednią? Zdaniem Tomasza Tarczyńskiego, prezesa Opoka TFI, raczej nie ma na to szans. – Te przepowiednie są emanacją oczekiwań tłumu. Zazwyczaj eksperci chcą się czuć bezpieczni ze swoim prognozami, a jest tak wtedy, gdy nie odbiegają od sentymentu ogółu. Ostatnio często spotykamy się ze stwierdzeniem, że zaraz będzie kryzys. Problem polega na tym, że spowolnienie na świecie trwa już od dłuższego czasu, tak samo jak bessa na globalnych rynkach. Poza głównymi indeksami amerykańskimi, na pozostałych rynkach dojrzałych i na rynkach wschodzących szczyty zostały wyznaczone w styczniu 2018 r. Tak więc bessa na świecie trwa już ponad półtora roku. Na polskiej giełdzie jest jeszcze gorzej, bowiem bessa na szerokim rynku trwa od wiosny 2017 roku i po drodze mieliśmy lokalny Lehman Brothers, czyli aferę Getback. Można więc powiedzieć, że kryzys już dawno mamy. A nasuwająca się interpretacja ostatnich przepowiedni jest taka, że ich nasilenie wskazuje na końcowy etap cyklicznej bessy na świecie i w Polsce – uważa Tarczyński.

Innego zdania jest Grzegorz Zatryb ze Skarbiec TFI. - Gdy coraz więcej inwestorów zaczyna powątpiewać w dalsze wzrosty, zaczyna obawiać się o stan gospodarki i zyski spółek, możemy mieć do czynienia z mechanizmem samosprawdzającej się prognozy. Sprzężenie zwrotne między rynkami a realną gospodarką stało się silne, jak nigdy dotąd, po kryzysie 2008 roku. Oczekiwania mają ogromny wpływ na rynek – mówi Grzegorz Zatryb. - Przykładem niech będzie jeden z najpilniej śledzonych wskaźników PMI, powstający w drodze ankietowego badania podmiotów gospodarczych. Nie ma możliwości, aby owe „złowieszcze prognozy” nie wpływały na oczekiwania osób owe ankiety wypełniających. Retorycznym jest pytanie, jak inwestorzy zareagują, gdy odczyt PMI okaże się słabszy od oczekiwań – ostrzega zarządzający Skarbiec TFI.

Czy prognozy mają jeszcze sens

Według niektórych ekspertów współczesna gospodarka światowa jest jednak nieskończenie skomplikowaną i ciągle zmieniającą się strukturą, a wszelkie próby przewidzenia terminu i siły następnego kryzysu skazane są na niepowodzenie. – Szczególnie sięganie do wzorców z przeszłości jest bezcelowe. Okresy pomiędzy ostatnimi kryzysami, ich przyczyny i przebieg za każdym razem były inne. Ci, którzy przewidzieli kryzys 2007-2009, nie przewidzieli trafnie jego terminu. Przyszedł on później, niż się spodziewali – zwraca uwagę Seweryn Masalski, analityk MM Prime TFI.

Zdaniem Masalskiego, modne obecnie strachy inwestorów dosyć łatwo rozbroić. – Eksport z USA do Chin stanowi poniżej 1 proc. amerykańskiego PKB, tak więc wojna celna jest dla największej gospodarki świata mało istotna. Inwersja krzywej dochodowości nie wynika z podwyższania stóp procentowych w celu schłodzenia koniunktury, lecz z wpływu ogólnoświatowego uniwersum niskich stóp procentowych. Spadki produkcji przemysłowej wciąż nie przekładają się na koniunkturę w dużo większym sektorze usługowym, który z kolei jest wspierany przez rekordowo niskie bezrobocie i wzrost płac. Banki centralne są aktualnie bardzo wrażliwe na słabnący wzrost gospodarczy i wcześnie reagują przez poluzowanie polityki monetarnej. Ostatnie zachowanie giełd, mam tu na myśli silne odbicie S&P500 i DAX, sugeruje, że to wciąż nie jest początek kryzysu – wylicza Masalski.

Ciekawe spojrzenie na obecną sytuację związaną z prognozami ma Wojciech Białek. – Z jednej strony zachowanie rynku finansowego potwierdza zasadność obaw przed pierwszą od dekady recesją w USA w przyszłym roku. Oparty na zachowaniu krzywej rentowności wskaźnik Fed pokazujący prawdopodobieństwo recesji za 12 miesięcy osiągnął ostatnio wartość 38 proc., a już przekroczenie poziomu 33 proc. poprawnie identyfikowało z wyprzedzeniem wszystkie siedem gospodarczych recesji w USA z ostatniego półwiecza – mówi Białek. – Z drugiej jednak strony jest bardzo możliwe, że zwycięstwo USA w „grze w cykora” z Chinami zaowocuje jakimś spektakularnym porozumieniem, a to mogłoby przełamać „klątwę” inwersji krzywej rentowności. Gdyby taki scenariusz się zmaterializował, to zapewne potwierdziłaby się stosowana przez kontrariańskich spekulantów, przeciwna do samosprawdzającej się przepowiedni koncepcja „self-defeating profecy”, czyli samoniszczącej się prognozy. Chodzi o to, że działania podmiotów zagrożonych przez daną prognozę prowadzą często do jej niepowodzenia. W takim przypadku poważny globalny kryzys ponownie zostałby odwleczony, być może aż do połowy przyszłej dekady, kiedy to powinien już rzeczywiście nadejść zgodnie z mniej więcej 17-letnim rytmem wyznaczanym przez cykl Kuznetsa – wskazuje Białek.

Podobną opinię prezentuje Grzegorz Zatryb. – Obecnie trudno mówić o przesadnym optymizmie na rynkach. Inwestorzy są pogodzeni z nadchodzącą amerykańską recesją. Dlatego nie obserwujemy naprawdę gwałtownych ruchów na giełdach, mimo że rządzą na nich algorytmy i pasywne fundusze. Stopniowe pogarszanie się nastrojów może pozwolić uniknąć krachu i tym samym ułatwić późniejszy powrót wzrostów. Im więcej proroków głoszących nadejście rynkowego Armageddonu, tym mniejsza szansa na jego ziszczenie – uważa ekspert Skarbiec TFI.

Tak czy siak, dojrzały inwestor powinien zachowywać się rozsądnie. W opinii Tomasza Hońdo, starszego analityka Quercus TFI, scenariusz recesji i bessy, o którym ostatnio tak często się mówi, należy brać pod uwagę, ale to nie powinno burzyć długoterminowego planu inwestycyjnego rozsądnego inwestora. – Przede wszystkim nie należy utożsamiać pojęcia recesji z głębokim kryzysem finansowym, takim jak w 2008 roku. W powojennej historii USA miało miejsce 12 recesji, a mimo to zdywersyfikowane portfele złożone z akcji, obligacji, złota i rezerwy gotówki przyniosły na dłuższą metę bardzo dobre wyniki. Ewentualną recesyjną bessę można będzie traktować jako okazję do dodania akcji do portfela po niższych, atrakcyjniejszych cenach – uważa Hońdo.

Prognozy prognozami, ale jedno wiadomo na pewno. Kryzys w końcu się zjawi i większość inwestorów i przedsiębiorców będzie – jak zwykle – zaskoczona jego skalą. Kiedy to się stanie? Może za kilka miesięcy, a może za kilka lat...

Piotr Rosik, Gazeta Bankowa